2021 年 1 季度行情回顧
2021 年一季度紙漿行情呈現的是持續上漲，隨后高位震蕩的走勢。期貨指數
價格從年初的 6000 元不到的水平上漲至 7200 點左右，一季度的漲幅在 20%。在
這一期間紙漿期貨異常的活躍，資金大量流入期貨市場。期貨總持倉從去年的
15~30 萬手增長到 36~40 萬手，日度總成交量也較去年翻了一倍以上。大量的資
金進入帶來了期貨持續的單邊行情。
行情驅動層面，一季度主要經歷了兩個階段。
第一階段是 1 月以及 2 月的持續上漲階段。在這一時間，紙漿現貨價格受到
期貨帶動，處于被動跟隨地位，期貨的走勢引領了國內現貨以及海外漿廠報價。
期貨的強勢源自于三個方面：1、期貨盤面資金的持續流入，紙漿的虛實比被快速
推高，帶來期貨溢價。2、供應受限需求復蘇的預期持續發酵。標品的供應不斷的
出現減量供應消息，同時下游成品紙在成本推動下出現報價持續上調。3、大宗商
品順周期交易的炒作氛圍。在以上 3 點的推動下，雖然實際的下游需求并未到達
高峰，但是紙漿出現了連貫性的上漲。
第二段行情是 3 月進入的調整行情，但在這一期間整個價格下行的空間是有
限的，價格維持在 7000 以上運行。期間的影響因素有：1、大宗商品在此時間節
點出現了普遍的由漲轉跌、國內證券市場暴跌。2、生活紙價格上漲受阻并出現下
跌，市場對其未來悲觀。文化紙的開工率處于偏低水平。3、國內港口庫存再度回
到高位。4、外盤報價連續大幅上調，同時標品的減量情況加重。
摘要：紙漿期貨二季度供需報告 2021年紙漿期貨基本面
針葉漿供應在 2 季度存在強烈的縮減預期，但需求的兌現情況會決定交易節奏。
供應端的強勢仍會維持較長的時間，對價格形成支撐。市場已經普遍預計 5 月至
6 月的到港會少，這會帶來價格的支撐。供應的另一個層面，進口價格，由于海外的復
蘇邊際會高于國內，同時從漿廠往下看的中國市場依舊保持旺盛需求，因此站在供應
方角度考慮的報價不會在一個季度內出現明顯的下行壓力。
需求端 2 季度主要關注文化紙需求兌現情況。1 季度看，國內進口木漿消耗總量
尚可，但核心紙種產量低于預期。2 季度，生活用紙在虧損生產的大環境中，增速并不
會出現爆發式的增長，高于 5%以上的產量增長可能都將轉換為實際的庫存。1、2 月的
過量產出，需要后面較長一段時間消化，預計 2 季度產量將維持緩慢走低態勢。文化
紙端，國內關于黨建 100 周年的文化宣傳要求逐步定調，按照當前信息看，宣傳學習
資料仍會對紙張有較大需求。這一需求有可能讓雙膠紙有望在 4 到 7 月形成 10%的增
長。
根據供需情況預判，預計國內港口庫存的拐點可能會出現在 7 月。7 月前會持續
減少。絕對價格中樞，預計主力波動空間在 6700~7600。走勢上，4 月維持震蕩走勢，
如果文化紙需求復蘇并漲價，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的釋放完畢，紙
漿將逐步迎來壓力。
操作策略：單邊：4~5 月跟蹤文化紙價格走勢，如出現提價則偏多交易。如無，則
逢高拋空。6 月偏向于尋找利多兌現后的拋空機會。
風險因素：利空因素：文化紙旺季下跌；漿廠大幅主動降價；國內庫存創新高。
利多因素：漿廠持續縮減供應量，大宗商品普漲。

供應端的強勢仍會維持較長的時間，這帶來中長期的價格支撐。需求相對較為糾結，
1 季度國內進口木漿消耗總量大幅增長，但核心紙種產量低于預期。2 季度，如果
文化紙需求復蘇并漲價，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的釋放完畢，紙漿
將逐步迎來壓力。
紙漿期貨交割品作為一個完全靠進口的標的，供應主要依賴海外。在貨源從
海外向國內的流通過程中，除了受到漿廠自身的產量增減之外，還會受到海運物
流能力、船期等等的影響。
1、標品進口沒有顯著增長，符合早先預期
紙漿的上漲行情始于 2020 年 11 月，核心的預期是供應的增量有限。數據上，
標品進口確實沒有顯著增長，兌現了預期。
二季度來看，目前市場對于標品的供應的主流預期是供應維持低位，即進口
偏少。而在數據端，當前沒有確切的證據表示這種預期是有明顯產業矛盾的，即，
支持預期的兌現。
供應端也并非完全沒有異常。比較顯見的是，海外漿廠的針葉漿庫存的相對
水平是偏高的。和闊葉漿相比，闊葉漿已經回到了近 10 年以來的震蕩區間低位，
而針葉漿依舊在過去 10 年的常規震蕩區間的頂部以上，同時，歐洲的針葉漿港口
庫存呈現的是持續的高位橫盤，并沒有跟隨整個歐洲港口庫存出現明顯下降。當
中我們認為可能的原因就是此前說到的運力爭奪中闊葉漿的發運占比更高。這一
跡象已存在了兩個季度左右，暫時不確定是否會在今年二季度得到扭轉，未見數
據的確定變化，因此，海外漿廠以及港口壓力不會作為一個確定的供應利空。
需求
1、國內進口木漿消耗總量尚可但核心紙種產量低于預期
從絕對值來看，一季度國內下游紙品對于進口木漿的消耗量仍舊保持了同比
的大幅增長。截止 2 月份，表觀木漿消耗同比增長 30%。表觀木漿的增減與下游
品種的產量有著較為緊密的線性關系。拆分來看，可以看出這一增長主要得益于
衛生紙。1~2 月衛生紙的產量相較于去年同期增長 50%以上，創出的單月的歷史新
高。這一增產拉動了木漿表觀消費的提高。但文化紙端對于表觀消耗則呈現了負
向拉動的效果，文化紙產量累計同比下降了 1.84%，其中銅版紙下降了 5.6%。文
化紙產量的下降同比并不大，但是這與市場初期對于文化紙的需求復蘇預期是有
顯著的背離的。
在全年的預判中，文化紙的需求并沒有下行的預期，年度角度來看文化紙一
方面會得益于疫情消退后的經濟復蘇拉動，另一方面會得益于建黨 100 周年的宣
傳消費拉動。因此從全年預判來看，文化紙理應在上半年會有需求增長。因此，
在一季度，文化紙的總產出以及周度開工數據來看，其表現是要弱于整個市場早
先給予的預期。
平衡預估：7 月或是庫存拐點
根據一季度已公布的數據進行調整，并按照之前整體的分析，我們對 2021 年
的供需平衡進行了修正，從目前得到的數據來看，預計國內港口庫存的拐點可能
會出現在 7 月。
供需平衡的核心假設：
1、由于建黨 100 周年的宣傳需求，4~8 月的文化紙產量會增加 10%。
2、由于產能過剩，利潤極差，生活紙產量全年呈現前高后低逐步減少的過程。
3、上半年木漿進口偏少。
總結及策略
供應端的強勢仍會維持較長的時間。市場已經普遍預計 5 月至 6 月的到港會
少，這會帶來價格的支撐。供應的另一個層面，進口價格，由于海外的復蘇邊際
會高于國內，同時從漿廠往下看的需求量并沒有出現減少，中國市場依舊保持旺
盛需求，因此站在供應方角度考慮的報價不會在一個季度內出現明顯的下行壓力。
下行需要更長時間的需求下滑的壓力累計。
需求端相對較為糾結，1 季度看，國內進口木漿消耗總量尚可，但核心紙種
產量低于預期。2021 年 1~2 月，表觀木漿消耗同比增長 30%。這一增長主要得益
于衛生紙新增產能以及漲價拉動的生產積極性。文化紙端對于表觀消耗則呈現了
負向拉動的效果，文化紙產量累計同比下降了 1.84%，其中銅版紙下降了 5.6%。
2 季度，生活用紙在虧損生產的大環境中，增速并不會出現爆發式的增長，高于
5%以上的產量增長可能都將轉換為實際的庫存。1、2 月的過量產出，需要后面較
長一段時間消化，預計 2 季度產量將維持緩慢走低態勢。文化紙端，國內關于黨
建 100 周年的文化宣傳要求逐步定調，按照當前信息看，宣傳學習資料仍會顯著
拉動文化紙需求。這一需求讓雙膠紙有望在 4 到 7 月形成需求量的突然爆發。
根據供需情況預判，預計國內港口庫存的拐點可能會出現在 7 月。7 月前會
持續減少。
絕對價格中樞，預計主力波動空間在 6700~7600。走勢上，預計 4 月維持震
蕩走勢，如果文化紙需求復蘇并漲價，紙漿期貨不排除沖擊新高。但隨著利多的
釋放完畢，紙漿將逐步迎來壓力。
操作策略：
單邊：4~5 月跟蹤文化紙價格走勢，如出現提價則偏多交易。如無，則逢高拋空。
6 月偏向于尋找利多兌現后的拋空機會。
套利：無。
風險因素：利空因素：文化紙旺季下跌；漿廠大幅主動降價；國內庫存創新高。
利多因素：漿廠持續縮減供應量，大宗商品普漲。

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