四季度供需先緊后松，期貨或沖高回落摘要：供應(yīng)方面，四季度，食糖逐漸進(jìn)入開榨季節(jié)，榨季初期，供應(yīng)偏緊，現(xiàn)貨價(jià)格或維持堅(jiān)挺，后期隨著新糖逐漸上市，現(xiàn)貨價(jià)格或有壓力。另外，從7月1日開始，食糖開始采用備案制，后期食糖的進(jìn)口情況，是行情運(yùn)行的關(guān)鍵，我們預(yù)計(jì)，新年度食糖進(jìn)口量或大幅增加。需求方面，預(yù)計(jì)食糖消費(fèi)逐漸恢復(fù)，2020/21榨季，我們預(yù)計(jì)食糖消費(fèi)量或達(dá)到1500萬噸左右，比2019/20榨季增加60-80萬噸。四季度，食糖逐漸進(jìn)入開榨季節(jié)，榨季初期，供應(yīng)偏緊，現(xiàn)貨價(jià)格或維持堅(jiān)挺，后期，新糖逐漸上市，進(jìn)口量或也逐漸增加，現(xiàn)貨價(jià)格或有壓力。報(bào)告要點(diǎn)
一、行情回顧2019/20榨季從10月1日開始，到目前為止，鄭糖價(jià)格呈現(xiàn)上漲-下跌-反彈走勢。上漲階段：榨季剛開始的時(shí)候，因新糖上市量少，鄭糖出現(xiàn)過一波上漲，最高漲至2019年11月初的5800元/噸。后因糖廠提前開榨，新糖大量上市，價(jià)格出現(xiàn)快速回落，一度跌至12月中旬的5400元/噸左右。到12月底，市場發(fā)現(xiàn)現(xiàn)貨賣的很好，有點(diǎn)超賣，因上榨季結(jié)轉(zhuǎn)庫存較小，鄭糖大幅上漲，主力合約半個(gè)月時(shí)間從5400元/噸上漲至5900元/噸。下跌階段：春節(jié)后第一個(gè)交易日，因疫情影響，商品開盤均大幅下跌，大部分跌停，但鄭糖只是盤中大跌，收盤僅下跌2.5%，第二天竟然漲停，可以說全市場僅此一家，說明市場還是比較看多鄭糖，其他商品也大跌后逐漸反彈，鄭糖持續(xù)高位震蕩至2月底。隨著國外疫情快速爆發(fā)及原油暴跌，原糖持續(xù)大幅下降，而鄭糖一度非常抗跌，原糖從15美分一直下跌至目前的10美分左右，下跌幅度達(dá)34%左右，而鄭糖從最高5800元/噸下跌至特惠4760元/噸，跌幅為18%。反彈階段：隨著原油反彈，原糖有所上漲，鄭糖開始低位反彈；其次，隨著進(jìn)口不及預(yù)期以及現(xiàn)貨銷售進(jìn)度好于預(yù)期，價(jià)格出現(xiàn)較大幅度的反彈。二、市場解析與預(yù)測（一）國外市場2019/20榨季，國際糖市供需預(yù)估經(jīng)歷了非常大的轉(zhuǎn)變，各機(jī)構(gòu)先是不斷上調(diào)供需缺口，主要因印度產(chǎn)量大幅下調(diào)，泰國因干旱影響，產(chǎn)量超預(yù)期下調(diào)。但因新冠肺炎持續(xù)爆發(fā)影響，原油暴跌，各機(jī)構(gòu)開始紛紛上調(diào)巴西產(chǎn)量，全球供需缺口不斷下調(diào)，最終，全球供需缺口從最初的短缺700多萬噸到最終缺口不足100萬噸。20/21榨季，全球食糖供需仍有小幅缺口，但這個(gè)缺口也很大程度上受氣候及疫情的發(fā)展影響。整體上來看，新年度供需矛盾不大，但階段性的供需矛盾仍存。1．新年度全球食糖供需仍有小的缺口根據(jù)KSM的數(shù)據(jù)，截至9月，2019/20榨季，全球食糖預(yù)計(jì)有90萬噸缺口，這是在榨季初700萬噸的缺口不斷下調(diào)后的數(shù)據(jù)；20/21榨季，全球預(yù)計(jì)供需短缺430萬噸，主要因泰國、歐盟等國產(chǎn)量或低于同期，且消費(fèi)有所恢復(fù)。
2．2020/21榨季南巴西食糖產(chǎn)量大幅增加KSM數(shù)據(jù)顯示，2019/20榨季，南巴西累計(jì)榨蔗5.91億噸，同比（5.73億噸）有所增加；平均甘蔗制糖比為34.20%，同比（35.20%）下降1個(gè)百分點(diǎn)；累計(jì)糖產(chǎn)量2663萬噸，同比（2650萬噸）增加13萬噸。2020/21榨季，KSM預(yù)計(jì)南巴西或?qū)�產(chǎn)糖3630萬噸，甘蔗制糖比為46.0%。隨著巴西已經(jīng)進(jìn)入榨季尾聲，我們預(yù)計(jì)后期的預(yù)估數(shù)據(jù)或維持穩(wěn)定。
目前，巴西20/21榨季已經(jīng)逐漸開始進(jìn)入尾聲，前期因糖價(jià)較高，企業(yè)賣出套保較多，且近期原油價(jià)格維持低位，巴西后期制糖比或仍維持高位。
3．2020/21榨季印度食糖產(chǎn)量或大幅增加根據(jù)印度糖廠協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，2019/20榨季，印度食糖產(chǎn)量大幅下降，主要因天氣因素造成的，最終產(chǎn)量為2720萬噸。20/21榨季，KSM預(yù)計(jì)印度食糖產(chǎn)量在將增加至3072萬噸，同比增加350萬噸。
4．2020/21榨季泰國產(chǎn)量或繼續(xù)下降2019/20榨季，因泰國發(fā)生嚴(yán)重干旱，導(dǎo)致食糖產(chǎn)量超預(yù)期下降，根據(jù)KSM數(shù)據(jù)，19/20榨季泰國食糖產(chǎn)量下降至827萬噸，同比下降630萬噸。20/21榨季，泰國食糖產(chǎn)量或繼續(xù)下降，預(yù)計(jì)產(chǎn)量只有770萬噸，同比下降57萬噸。
（二）國內(nèi)市場根據(jù)我們的計(jì)算，2019/20榨季中國食糖消費(fèi)量為：產(chǎn)量1042+轉(zhuǎn)結(jié)35+進(jìn)口進(jìn)入市場320+走私60+拋儲(chǔ)13-轉(zhuǎn)結(jié)50=1420萬噸，受疫情影響，2019/20榨季消費(fèi)量同比減少80萬噸，至1420萬噸；20/21榨季，預(yù)計(jì)消費(fèi)恢復(fù)到1500萬噸左右。2020/21榨季食糖供應(yīng)量預(yù)計(jì)為：產(chǎn)量1080+轉(zhuǎn)結(jié)50+進(jìn)口450+走私40=1620萬噸。20/21榨季，供需預(yù)計(jì)過剩120萬噸左右，供需較為寬松。但進(jìn)口數(shù)量仍存在較大的不確定性。綜上可以看出，2020/21榨季期末庫存同比大幅增加。后期，不確定的因素較多，如拋儲(chǔ)、進(jìn)口政策等，尤其進(jìn)口政策，目前還處于不確定狀態(tài)。1．20/21榨季中國食糖產(chǎn)量同比小增甘蔗收購價(jià)格對甘蔗產(chǎn)量的調(diào)節(jié)有較大的作用。2015/16榨季，廣西甘蔗價(jià)格從2014/15榨季的400元/噸上調(diào)到440元/噸，食糖產(chǎn)量開始從進(jìn)入增產(chǎn)周期，2016/17榨季，提高到480元/噸左右，后期，廣西實(shí)行了提前聯(lián)動(dòng)機(jī)制，甘蔗收購價(jià)格提高到500元/噸，2017/18榨季，廣西維持500元/噸收購價(jià)，2018/19榨季，甘蔗收購價(jià)格下調(diào)至490元/噸，2019/20榨季，部分企業(yè)和農(nóng)戶簽訂了三年的合同，合同價(jià)格為490元/噸；20/21榨季，預(yù)計(jì)維持490的甘蔗收購價(jià)格；但我們認(rèn)為，應(yīng)該適當(dāng)下調(diào)甘蔗收購價(jià)，以減少企業(yè)負(fù)擔(dān)，同時(shí)，通過補(bǔ)貼的形式給農(nóng)戶適當(dāng)補(bǔ)償。
近幾年甘蔗收購價(jià)格維持在490元/噸左右，食糖產(chǎn)量近幾年維持小幅增加態(tài)勢，但上榨季因氣候等因素影響，食糖產(chǎn)量出現(xiàn)小幅下降。預(yù)計(jì)2020/21榨季，全國食糖產(chǎn)量在1080萬噸左右，同比小增。
2．保障性關(guān)稅已取消，備案制下，食糖進(jìn)口量仍存變數(shù)2014年11月1日，進(jìn)口關(guān)稅配額外食糖納入自動(dòng)進(jìn)口許可管理，配額外進(jìn)口得到有效的管理；2016年9月底，商務(wù)部對進(jìn)口食糖采取保障措施，自2017年5月22日起，對進(jìn)口食糖產(chǎn)品實(shí)施保障措施。保障措施采取對關(guān)稅配額外進(jìn)口食糖征收保障措施關(guān)稅的方式，實(shí)施期限為3年，自2017年5月22日至2020年5月21日，實(shí)施期間措施逐步放寬。2017年5月22日至2018年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為45%；2018年5月22日至2019年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為40%；2019年5月22日至2020年5月21日，保障措施關(guān)稅稅率為35%。保障措施關(guān)稅稅額=海關(guān)完稅價(jià)格×保障措施關(guān)稅稅率。進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅以海關(guān)審定的完稅價(jià)格加上關(guān)稅和保障措施關(guān)稅作為計(jì)稅價(jià)格從價(jià)計(jì)征。截至到2020年5月21日，保障性關(guān)稅到期，配額外關(guān)稅恢復(fù)至50%。2020年6月30日，商務(wù)部把食糖納入《實(shí)行進(jìn)口報(bào)關(guān)管理的大宗農(nóng)產(chǎn)品目錄》，食糖進(jìn)口后期采用備案制，但短期內(nèi)完全放開可能性不大，但進(jìn)口量增加，是比較確定的。截至到2020年9月22日，配額外進(jìn)口原糖加工利潤在1280元左右（配額外關(guān)稅50%）。
3．食糖消費(fèi)量逐漸恢復(fù)2019/20榨季，因疫情影響，中國整個(gè)2月份基本處于居家隔離狀態(tài)，3月份中下旬，企業(yè)開始復(fù)工復(fù)產(chǎn)，食品飲料行業(yè)也受到一定影響，我們認(rèn)為，疫情對食糖的整體需求減少60-80萬噸左右。2020/21榨季，我們預(yù)計(jì)食糖消費(fèi)將逐漸恢復(fù)到正常水平，預(yù)計(jì)20/21榨季國內(nèi)食糖消費(fèi)量為1500萬噸左右。
4．進(jìn)口政策、拋儲(chǔ)、進(jìn)口糖漿等因素不確定性較強(qiáng)2019/20榨季食糖消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1420萬噸左右，2020/21榨季消費(fèi)量預(yù)計(jì)為1500萬噸；產(chǎn)量在1080萬噸左右；走私方面，因疫情影響及泰國食糖產(chǎn)量大幅下降，預(yù)計(jì)走私量下降至40萬噸以內(nèi)，但內(nèi)外價(jià)差仍大，后期，走私存在一定的不確定性；2020年5月21日以后，保障性關(guān)稅取消，配額外關(guān)稅下降至50%，進(jìn)口利潤大增；目前，進(jìn)口實(shí)行備案制后，具體進(jìn)口的額度仍存在不確定性。拋儲(chǔ)方面，2020年9月16日，國家發(fā)展改革委發(fā)布關(guān)于《中央儲(chǔ)備糖管理辦法（征求意見稿）》公開征求意見的通知，食糖后期輪換或逐漸實(shí)現(xiàn)常規(guī)化操作，對食糖加個(gè)的影響較大。進(jìn)口糖漿方面，19/20榨季截至7月底，中國累計(jì)進(jìn)口糖漿63.61萬噸，同比增加58.35萬噸。目前來看，仍沒有出臺(tái)限制進(jìn)口糖漿的政策，后期進(jìn)口量或繼續(xù)增加，對糖價(jià)利空，但需要關(guān)注政策。2019/20白糖供需和關(guān)稅政策 白糖期貨或沖高回落
三、2020年四季度投資策略（一）趨勢策略供應(yīng)方面，四季度，食糖逐漸進(jìn)入開榨季節(jié)，榨季初期，供應(yīng)偏緊，現(xiàn)貨價(jià)格或維持堅(jiān)挺，后期隨著新糖逐漸上市，現(xiàn)貨價(jià)格或有壓力。另外，從7月1日開始，食糖開始采用備案制，后期食糖的進(jìn)口情況，是后期行情運(yùn)行的關(guān)鍵，我們預(yù)計(jì)，新年度食糖進(jìn)口量或大幅增加。需求方面，預(yù)計(jì)食糖消費(fèi)逐漸恢復(fù)，但很難完全恢復(fù)到正常年份的水平，我們維持消費(fèi)與正常年份持平的預(yù)估，難有超預(yù)期的可能。所以，在策略上，在11月之前或可以逢低多近月，11月份之后或可以逢高空遠(yuǎn)月操作依據(jù)：1、四季度食糖供應(yīng)先緊后松；2、進(jìn)口量逐漸增加；3、先去庫存后增庫存；風(fēng)險(xiǎn)因子：1、內(nèi)外價(jià)差大，走私增多；2、進(jìn)口快速增加；3、拋儲(chǔ)；（二）套利策略白糖季節(jié)性特征比較明顯，一般情況下，1月比5月強(qiáng)；9月比5月強(qiáng)；1月和9月的價(jià)差取決于市場狀況，牛市周期，1月強(qiáng)于9月，熊市周期，一般9月強(qiáng)于1月。關(guān)于1-5價(jià)差：由于1月處于榨季初，表現(xiàn)要強(qiáng)于5月，或可以逢低做正套。關(guān)于5-9價(jià)差：一般情況下，由于9月處于榨季末，而5月處于榨季中，庫存較大，在價(jià)差合理的情況下或可以做5-9反套。（三）期權(quán)策略四季度，食糖逐漸進(jìn)入開榨季節(jié)，榨季初期，供應(yīng)偏緊，現(xiàn)貨價(jià)格或維持堅(jiān)挺，后期隨著新糖逐漸上市，現(xiàn)貨價(jià)格或有壓力。建議在目前的位置，可以選擇買入看漲，11月份之后，或可做買入看跌期權(quán)。
四、主要風(fēng)險(xiǎn)因素分析（一）走私仍存在不確定性據(jù)KSM的數(shù)據(jù)顯示，2015/16榨季，預(yù)計(jì)走私到中國的食糖數(shù)量在200萬噸左右；2016/17榨季，預(yù)計(jì)走私量仍維持在200萬噸左右，2017/18榨季，預(yù)計(jì)走私量仍在150萬噸左右，2018/19榨季，走私量仍在100萬噸左右，2019/20榨季，因疫情影響，走私或下降到60萬噸左右。20/21榨季，因泰國產(chǎn)量繼續(xù)下降，以及疫情的持續(xù)，走私量或維持低位；但需要關(guān)注后期，疫情逐漸得到管控之后，走私是否有抬頭的可能。（二）國家拋儲(chǔ)2020年9月16日，國家發(fā)展改革委發(fā)布關(guān)于《中央儲(chǔ)備糖管理辦法（征求意見稿）》公開征求意見的通知，食糖后期輪換或逐漸實(shí)現(xiàn)常規(guī)化操作，對食糖價(jià)格的影響較大。（三）進(jìn)口政策目前，保障性關(guān)稅已經(jīng)取消，配額外進(jìn)口關(guān)稅恢復(fù)到50%。后期食糖進(jìn)口采用備案制，但進(jìn)口數(shù)量仍存在不確定性。若后期進(jìn)口量大增，對糖價(jià)或形成打壓。

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