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滬鋅期貨行情2021年春季報(bào)：調(diào)整空間或有限
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國(guó)內(nèi)鋅錠春季或溫和累庫(kù)摘要：我們測(cè)算今年春節(jié)累庫(kù)量約為14-16萬(wàn)噸左右，該累庫(kù)量為同期中等水平。加上節(jié)前庫(kù)存基數(shù)較低，故節(jié)后國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存壓力預(yù)計(jì)不會(huì)十分凸顯。累庫(kù)量測(cè)算主要基于：（1）今年冶煉產(chǎn)出同比大幅增加，參考安泰科的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，并進(jìn)行調(diào)整，預(yù)計(jì)今年1-3月累計(jì)產(chǎn)出量為140.5萬(wàn)噸，同比2020年一季度將大幅增加約16.9萬(wàn)噸。（2）一季度國(guó)內(nèi)鋅錠進(jìn)口量預(yù)估為8萬(wàn)噸，同比提高1.8萬(wàn)噸左右。故1-3月國(guó)內(nèi)鋅供應(yīng)同比增量為18.7萬(wàn)噸左右。（3）疫情原因，2020年一季度消費(fèi)基數(shù)十分低，給予今年一季度25%以上的消費(fèi)增速，消費(fèi)增量達(dá)到28.6萬(wàn)噸左右。此外，今年和去年節(jié)前下游補(bǔ)庫(kù)均偏強(qiáng)，加上統(tǒng)計(jì)難度大，故下游的補(bǔ)庫(kù)同比變化量忽略不計(jì)。（4）2020年春節(jié)后煉廠成品庫(kù)存轉(zhuǎn)移較緩慢，據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，2020年3月份主要煉廠鋅錠+鋅合金產(chǎn)品庫(kù)存較19年年底增加了4.7萬(wàn)噸左右；在今年疫情可控的前提下，預(yù)估節(jié)后煉廠成品庫(kù)存較20年底增加了大約2萬(wàn)噸，故今年一季度煉廠轉(zhuǎn)移至社會(huì)庫(kù)存的量同比增加了2.7萬(wàn)噸。（5）綜上，今年春節(jié)社會(huì)庫(kù)存同比變化量預(yù)計(jì)為：18.7-28.6+2=-11.9萬(wàn)噸。并分別參考2020年我的有色網(wǎng)和SMM統(tǒng)計(jì)的春節(jié)累庫(kù)幅度的基數(shù)20.83萬(wàn)噸和23.36萬(wàn)噸，估計(jì)2021年春節(jié)累庫(kù)量為13.63-16.16萬(wàn)噸左右。短期鋅價(jià)展望：節(jié)前國(guó)內(nèi)資金面小幅收緊不改宏觀強(qiáng)預(yù)期氛圍，鋅礦供應(yīng)持續(xù)偏緊，短期國(guó)內(nèi)冶煉干擾風(fēng)險(xiǎn)增加，國(guó)內(nèi)鋅錠春節(jié)季節(jié)性或溫和累庫(kù)，節(jié)后國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存壓力不凸顯，疊加海外補(bǔ)庫(kù)存對(duì)國(guó)內(nèi)外消費(fèi)的支撐。因此，我們認(rèn)為短期鋅價(jià)進(jìn)一步調(diào)整空間或有限；不排除階段性企穩(wěn)回升可能。操作建議：短線交易為主；中期關(guān)注買銅/鋁賣鋅的跨品種套利機(jī)會(huì)。風(fēng)險(xiǎn)因素：疫情變動(dòng)超預(yù)期，節(jié)后國(guó)內(nèi)消費(fèi)回歸緩慢。臨近春節(jié)，多數(shù)有色金屬品種包括鋅均面臨季節(jié)性累庫(kù)的問(wèn)題。文中我們根據(jù)一季度國(guó)內(nèi)鋅錠產(chǎn)出、進(jìn)口、消費(fèi)以及煉廠庫(kù)存的同比變化，并參考2020年的春季的累庫(kù)水平，探討今年國(guó)內(nèi)春節(jié)鋅錠的累庫(kù)變化，匡算出累庫(kù)幅度為14-16萬(wàn)噸左右，累庫(kù)相對(duì)溫和。疊加當(dāng)下國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存的低基數(shù)，判斷節(jié)后國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存壓力或不會(huì)十分凸顯。
春節(jié)假期處于每年的1月或2月份，期間下游企業(yè)多數(shù)停產(chǎn)休假，而有色金屬冶煉企業(yè)多保持正常生產(chǎn)。因此，季節(jié)性供需錯(cuò)配，加上物流暫停或減少，多數(shù)有色品種包括鋅，一般在1月中-3月中，均呈現(xiàn)季節(jié)性累庫(kù)的特征。圖表1為近幾年國(guó)內(nèi)鋅錠春季累庫(kù)的情況。2020年和2018年國(guó)內(nèi)鋅錠春節(jié)累庫(kù)幅度凸顯，對(duì)節(jié)后鋅價(jià)均形成了壓制，節(jié)后鋅價(jià)表現(xiàn)明顯偏弱。其它年份的春季累庫(kù)幅度中性或偏低，對(duì)鋅價(jià)的壓力較小。
12月-1月冶煉檢修力度低于預(yù)期，關(guān)注春節(jié)前后冶煉供應(yīng)端干擾增加風(fēng)險(xiǎn)2020年四季度國(guó)內(nèi)煉廠冬儲(chǔ)備礦需求持續(xù)上升，鋅礦供應(yīng)收緊預(yù)期不斷發(fā)酵，且市場(chǎng)認(rèn)為將傳導(dǎo)至冶煉生產(chǎn)，倒逼春節(jié)前和春節(jié)期間煉廠擴(kuò)大檢修。
出口支撐下，國(guó)內(nèi)消費(fèi)季節(jié)性轉(zhuǎn)弱不悲觀1月份河北疫情風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)升，加上訂單不佳，以及物流受限制，1月15日開(kāi)始北方鋅下游企業(yè)逐漸停產(chǎn)放假。北方下游春節(jié)停產(chǎn)時(shí)間提前于往年，且天津、河北的鋅消費(fèi)比例較高。因此，市場(chǎng)擔(dān)憂鋅消費(fèi)季節(jié)性回落幅度或超預(yù)期。盡管北方下游表現(xiàn)偏弱，但國(guó)內(nèi)地區(qū)間表現(xiàn)分化，1月份上中旬華東、華南等地區(qū)的鋅消費(fèi)表現(xiàn)尚可，下旬回落。主要為出口需求支撐下，上述地區(qū)下游企業(yè)訂單和開(kāi)工季節(jié)性轉(zhuǎn)弱節(jié)奏相對(duì)溫和。
對(duì)于節(jié)后國(guó)內(nèi)下游的回歸，我們也持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的判斷。一方面，在海外偏低庫(kù)存的背景下，海外補(bǔ)庫(kù)需求延續(xù)，國(guó)內(nèi)出口表現(xiàn)仍有望維持強(qiáng)勢(shì)格局。鋅錠直接出口較少，而以鍍鋅中間品和家電、汽車等終端產(chǎn)品的形式出口為主，以間接形式出口的鋅消費(fèi)占到國(guó)內(nèi)總量的20%左右。故出口的帶動(dòng)支撐仍較強(qiáng)。另一方面，一季度國(guó)內(nèi)房產(chǎn)和基建投資韌性仍在。因此，短期國(guó)內(nèi)消費(fèi)季節(jié)性轉(zhuǎn)弱，但趨弱預(yù)期不悲觀，且節(jié)后2月底3月初國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)的回歸可期。由于2020年疫情導(dǎo)致春節(jié)后消費(fèi)大幅停滯，故基數(shù)較低，預(yù)計(jì)今年一季度國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)同比增速為25.2%，增量約為28.6萬(wàn)噸。滬鋅期貨行情2021年春季報(bào)：調(diào)整空間或有限
今年春節(jié)累庫(kù)或中性，節(jié)后庫(kù)存壓力預(yù)計(jì)不凸顯基于上述分析，一季度國(guó)內(nèi)鋅供需格局預(yù)期不悲觀，一季度國(guó)內(nèi)鋅錠累庫(kù)幅度或處于中位水平。下面我們簡(jiǎn)單測(cè)算下今年春節(jié)國(guó)內(nèi)鋅錠的累庫(kù)水平。
短期鋅價(jià)展望宏觀方面，目前美國(guó)十年期國(guó)債收益率止?jié)q于1.15%，短中期美元指數(shù)弱勢(shì)格局不改，疊加通脹預(yù)期升溫，以及海外流動(dòng)性延續(xù)充裕態(tài)勢(shì)。同時(shí)，拜登就任總統(tǒng)提升美國(guó)刺激希望。此外，盡管節(jié)前國(guó)內(nèi)資金面存小幅收緊擔(dān)憂，但總量貨幣政策不會(huì)急轉(zhuǎn)彎，對(duì)貨幣政策不易過(guò)度悲觀。因此，一季度宏觀仍呈現(xiàn)偏強(qiáng)預(yù)期的格局。一季度鋅礦供應(yīng)持續(xù)偏緊。盡管12月鋅礦進(jìn)口量回升，1月鋅礦到港量集中，預(yù)計(jì)進(jìn)口量進(jìn)一步提升或維持于高位。但與此同時(shí)，煉廠鋅礦冬儲(chǔ)備庫(kù)需求依然較高，與往年春節(jié)前相比，今年煉廠春節(jié)前的原料庫(kù)存水平偏低。鋅礦加工費(fèi)持續(xù)于低位，且小幅趨弱，也佐證了鋅礦供應(yīng)的緊缺態(tài)勢(shì)未改。1月份，在美元指數(shù)階段性走高，海內(nèi)外疫情風(fēng)險(xiǎn)上升，以及國(guó)內(nèi)資金面小幅收緊壓力下，疊加國(guó)內(nèi)北方鋅消費(fèi)轉(zhuǎn)弱擔(dān)憂，LME鋅連續(xù)大幅交倉(cāng)，1月份鋅價(jià)高位下調(diào)態(tài)勢(shì)明顯。其中滬鋅不斷跌破主要關(guān)口的支撐，走低至19400一線，倫鋅也回調(diào)至2569美金。但基于上述分析，節(jié)前國(guó)內(nèi)資金面小幅收緊不改宏觀強(qiáng)預(yù)期氛圍，鋅礦供應(yīng)持續(xù)偏緊，短期國(guó)內(nèi)冶煉干擾風(fēng)險(xiǎn)增加，國(guó)內(nèi)鋅錠春節(jié)季節(jié)性或溫和累庫(kù)，節(jié)后國(guó)內(nèi)鋅錠庫(kù)存壓力不凸顯，疊加海外補(bǔ)庫(kù)存對(duì)國(guó)內(nèi)外消費(fèi)的支撐。因此，我們認(rèn)為短期鋅價(jià)進(jìn)一步調(diào)整空間或有限，不排除階段性企穩(wěn)回升可能。
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12月-1月冶煉檢修力度低于預(yù)期，關(guān)注春節(jié)前后冶煉供應(yīng)端干擾增加風(fēng)險(xiǎn)2020年四季度國(guó)內(nèi)煉廠冬儲(chǔ)備礦需求持續(xù)上升，鋅礦供應(yīng)收緊預(yù)期不斷發(fā)酵，且市場(chǎng)認(rèn)為將傳導(dǎo)至冶煉生產(chǎn)，倒逼春節(jié)前和春節(jié)期間煉廠擴(kuò)大檢修。
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對(duì)于節(jié)后國(guó)內(nèi)下游的回歸，我們也持謹(jǐn)慎樂(lè)觀的判斷。一方面，在海外偏低庫(kù)存的背景下，海外補(bǔ)庫(kù)需求延續(xù)，國(guó)內(nèi)出口表現(xiàn)仍有望維持強(qiáng)勢(shì)格局。鋅錠直接出口較少，而以鍍鋅中間品和家電、汽車等終端產(chǎn)品的形式出口為主，以間接形式出口的鋅消費(fèi)占到國(guó)內(nèi)總量的20%左右。故出口的帶動(dòng)支撐仍較強(qiáng)。另一方面，一季度國(guó)內(nèi)房產(chǎn)和基建投資韌性仍在。因此，短期國(guó)內(nèi)消費(fèi)季節(jié)性轉(zhuǎn)弱，但趨弱預(yù)期不悲觀，且節(jié)后2月底3月初國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)的回歸可期。由于2020年疫情導(dǎo)致春節(jié)后消費(fèi)大幅停滯，故基數(shù)較低，預(yù)計(jì)今年一季度國(guó)內(nèi)鋅消費(fèi)同比增速為25.2%，增量約為28.6萬(wàn)噸。滬鋅期貨行情2021年春季報(bào)：調(diào)整空間或有限
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