近期國債期貨所有合約品種的跨期價差都跌到零附近，這確實是一個少見的情況。業內對此表示關注，因為理論上跨期價差應該是正數。上周，主力合約持倉短暫突破六萬，而T合約則穩定在17.6萬上下。在極端債牛情緒的影響下，這樣的現象引發了我們的思考：跨期價差是否會繼續降低，以及是否存在套利空間？

從極端債牛行情的角度來看，國債期貨跨期價差不斷壓縮至零附近。各品種的跨期價差均在零附近波動，尤其是交易活躍的T和TL合約，今年的最深負值分別為-0.3和-0.04左右。

財聯社報道稱，跨期價差的變化主要來自于持有收益的變動。期貨宏觀團隊指出，這主要是因為CTD券的票面利率減去資金成本。此外，我們了解到，從公式出發，跨期價差變動可以拆分成三個部分。

某機構分析師指出，跨期價差理論上應該是一個正值，它與套息空間有正相關關系。當前國債現券收益率已經全線跌下3%，低于國債期貨名義利率的水平。去年年底以來，資金面有一定抬升，但央行凈投放的態度偏謹慎。目前三個月的SHIBOR在2.16%附近，與十年期的現券收益率相差不足0.2%。考慮到債市行情繼續向下的空間有限，這將對價差形成限制。

總的來說，國債期貨跨期價差為負的情況相對少見。在早期，跨期價差與國債期貨價格呈正相關。只有在一些特定的債熊階段，我們才觀察到跨期價差收斂到負值以下。因此，我們需要繼續關注這一現象，并考慮其背后的原因和潛在的影響。在國債期貨市場，流動性一直處于較低水平，并且集中在主力合約上。然而，自2023年以來，市場參與者的增加使得流動性有所改善。這種改善使得跨期價差的變化與國債期貨價格呈現負相關，這預示著持續的債牛走勢正在壓縮跨期價差收斂到負值。

虞堪認為，這一現象反映了市場結構的成熟。從理論定價的角度來看，跨期價差確實應該與國債期貨價格呈負相關變化。然而，由于國債的持有收益屬性，跨期價差并不會偏離零值太多。在債牛情緒極端的情況下，這種現象才會出現。

不同季月合約的可交割券變化可能會影響跨期價差的數值，尤其是在TL品種上。截至3月22日，TL2406的CTD券中，次廉券和三廉券均不在可交割券范圍內。因此，TL2406-2409的跨期價差的理論定價處于低位。然而，當前TL2406-TL2409的跨期價差并未明顯低于理論定價。除此之外，其他品種國債期貨合約的跨期價差受一籃子可交割券范圍的影響相對較小。

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